1.6. Государственное регулирование биржевого рынка
Увеличение оборотов торговли является, хотя наиболее важным, однако не единственным критерием качества организации биржевой структуры отрасли. Мировая практика как биржевой, так и внебиржевой торговли свидетельствует, что на рынке ценных бумаг существуют условия, при которых участники торговли и инвесторы могут понести существенные убытки, не обусловленные рыночными факторами. Речь идет о недобросовестной торговле и, прежде всего, о таких ее видах, как манипулирование ценами и инсайдерская торговля. Наиболее распространенными типами этих нарушений являются:
· вовлечение других участников торгов в процесс покупки/продажи ценных бумаг по более высоким/низким ценам за счет демонстрации фиктивной повышательной/понижательной тенденции путем договорных сделок;
· изменение цен закрытия и средневзвешенных цен в свою пользу;
· игнорирование интересов или обман клиентов при совершении сделок, извлечение собственной выгоды от знания намерений клиентов о купле-продаже ценных бумаг;
· купля/продажа ценных бумаг при получении сведений об эмитенте, влияющих на ценообразование, до момента их опубликования;
Очевидно, что возможность неограниченного манипулирования ценами или совершения инсайдерских сделок на тои или ином рынке является фактором, снижающим привлекательность этого рынка (прежде всего для инвесторов) и тормозящим его развитие. В определенном смысле манипулирование ценами и инсайдерская торговля являются разновидностью мошенничества. Достаточно возникнуть нескольким крупным скандалам на рынке, и доверие инвесторов к нему (наиболее массовой и чувствительной к всякого рода событиям на рынке категории участников) будет надолго потеряно. В качестве примера реакции рядовых российских инвесторов на обман можно привести их недоверчивое отношение к отечественным ПИФам, деятельность которых по аккумулированию денежных средств для инвестирования в акции и другие ценные бумаги пока ассоциируется с печально известной деятельностью таких институтов, как банк "Чара", АО "РДС", "МММ" и др. подобных организаций.
Таким образом, представляется, что помимо оборотов торговли важными критериями качества ее организации являются эффективность и справедливость рынка.
В нашем понимании рынок является эффективным, если участник (или группа участников) рынка не может получить существенную прибыль от операций с ценными бумагами путем манипулирования ценами, а именно – путем демонстрирования другим участникам рынка ложных намерений в отношении купли-продажи ценных бумаг для вовлечения их в процесс торговли по выгодным для манипулятора ценам, игнорирования интересов обслуживаемых клиентов при совершении сделок с ценными бумагами, а также извлечения собственной прибыли от знания намерений обслуживаемых клиентов о купле-продаже ценных бумаг.
Справедливым можно назвать рынок, на котором отсутствует (или пресекается) торговля с использованием привилегированной информации – т.е. любой, не являющейся общедоступной информации об эмитенте и выпущенных им эмиссионных ценных бумагах, которая ставит лиц, обладающих такой информацией до момента ее публичного распространения, в преимущественное положение по отношению к другим участникам торгов.
Вид регулирования рынка, направленного на своевременное выявление, расследование и пресечение случаев недобросовестной торговли, прежде всего таких ее видов, как манипулирование ценами и инсайдерская торговля, называется надзором на рынке ценных бумаг.
Следует отметить, что зарубежный опыт организации торговли ценными бумагами свидетельствует о том, что вопросам надзора на рынках уделяется серьезное внимание. Для этих целей в рамках саморегулируемых организаций (СРО) и бирж создаются специализированные подразделения надзора. В среднем штатная численность подразделений надзора составляет 5-7% от общего количества сотрудников биржи, а бюджет - от 5 до 50 млн. долл. США в год. По имеющимся сведениям, системы надзора функционируют на Нью-Йоркской, Лондонской, Стокгольмской, Джакартской, Австралийской фондовых биржах, в NASDAQ и на других крупных торговых площадках мира.
В области надзора на рынках ценных бумаг деятельность бирж и СРО тесно координируется с деятельностью национальных комиссий по ценным бумагам. "Излишество вредно, даже в добродетели", - писал А.П.Чехов. Это важно осознавать, говоря об организации надзора на рынке ценных бумаг.
С одной стороны, надзор обеспечивает условия для повышения ликвидности рынка (за счет притока средств инвесторов на надежный с точки зрения контроля за исполнением установленных правил торгов и снижения рисков, возможных убытков от недобросовестной торговли рынок) и, как следствие, возникновения благоприятных предпосылок для последующих размещений выпусков ценных бумаг эмитентами, ценные бумаги которых обращаются на контролируемом рынке, и т.д. И в этом смысле надзор является фактором, способствующим развитию рынка.
В то же время, существует и другая сторона медали. При определенных условиях введение надзора на рынке может вызвать снижение ликвидности, что является уже сдерживающим фактором. Снижение ликвидности может последовать, например, при введении необоснованно жестких ограничений на ценовые колебания; при запрещении любых типов сделок между брокерами/дилерами и их клиентами; при введении негибких условий и громоздких правил раскрытия брокерами информации перед организатором торговли о совершенных сделках и т.п. Поэтому при взвешенном подходе со стороны организатора торговли введение надзора на рынке ценных бумаг должно сопровождаться консультациями с участниками рынка, СРО и регулирующими органами. Применительно к ММВБ первые шаги в этом направлении уже сделаны.
Так, с 1997г. на ММВБ в режиме опытной эксплуатации функционирует автоматизированная система надзора за рынком ценных бумаг SMARTS (Security, Market, Automated, Research, Training & Surveillance). Целью опытной эксплуатации системы является отработка технологий ведения надзора, разработка понятийного аппарата, определение и классификация видов недобросовестной торговли применительно к российскому биржевому рынку ценных бумаг.
Имеющиеся к настоящему времени результаты эксплуатации позволяют сделать вывод об эффективности системы SMARTS при решении задач по трем основным направлениям:
· обнаружение фактов необычного поведения участников торгов, действия которых могут быть расценены как запрещенные (манипулирование ценами и/или инсайдерская торговля);
· автоматизированный контроль исполнения участниками установленных Правил торгов в Фондовой секции ММВБ и значений основных показателей состояния рынков ценных бумаг (в настоящее время осуществляется контроль критериев и показателей ценовой нестабильности, определенных Правилами торгов ММВБ);
· формирование базы данных о торгах и их первичная обработка для решения прикладных аналитических задач.
В целях создания эффективной системы надзора на финансовых рынках ММВБ биржей привлечены интеллектуальные ресурсы РАН. Намерения о взаимодействии между ММВБ и РАН в области развития биржевых технологий зафиксированы в "Меморандуме о сотрудничестве в области использования достижений РАН для развития биржевых технологий ММВБ", подписанном Сторонами 24 сентября 1997 г. В этом документе Стороны констатировали, что "одним из базовых направлений развития рынков капиталов является создание инфраструктуры биржевой торговли финансовыми инструментами, включающее разработку стандартов и технологии надзора на организованных рынках ценных бумаг" [7].
Важным условием организации эффективного надзора за рынком ценных бумаг является создание механизмов обмена информацией между биржей и участниками биржевого рынка по вопросам, связанным с проведением операций с ценными бумагами. На наш взгляд, такое взаимодействие может представлять существенный интерес для служб внутреннего контроля кредитных организаций при решении ими задач по предотвращению рыночных манипуляций и инсайдерской торговли, а также контроля взаимоотношений "клиент-брокер" в свете Указания Банка России N.510 "О порядке организации внутреннего контроля в кредитных организациях - участниках финансовых рынков" от 29 августа 1997 г.
Активизация усилий по регулированию рынка ценных бумаг в направлении ограничения манипулирования ценами наблюдается и со стороны НФА (НАУРаГ), а также НАУФОР. На наш взгляд, координация деятельности регулирующих органов, СРО, организаторов торговли и профессиональных участников фондового рынка в направлении разработки единого понятийного аппарата, правил мониторинга рынков, проведения расследований выявленных случаев манипулирования ценами и инсайдерской торговли, раскрытия информации о сделках и др. нормативных документов является актуальной задачей.
Необходимость разработки неотложных мер по восстановлению инвестиционного потенциала российского фондового рынка связана с тем, что ранее принимавшиеся программные документы по развитию российского фондового рынка (Концепция развития рынка ценных бумаг, утверждена Указом Президента РФ № 1008 от 1.07.1996; Государственная Программа защиты прав инвесторов, утверждена Постановлением Правительства РФ № 785 от 17.07.1998) оказались практически не выполненными.
Так, Государственная программа защиты прав инвесторов, которая была одобрена Правительством РФ в 1998 г., ставила своей целью построение системы защиты прав инвестора на “четкой и системной правовой базе финансового и фондового рынка России”.
Программа предусматривала разработку ряда законов и нормативных актов, проведение комплекса мер, направленных на обучение работников судебных и правоохранительных органов, а также на обеспечение эффективного взаимодействия указанных органов в целях противодействия нарушению прав инвесторов на рынке ценных бумаг. Но эта Государственная программа оказалась исполненной лишь частично (например, принят Федеральный закон “О защите прав инвесторов”). Большинство мер, предусмотренных Программой, осталось нереализованным. Это произошло из-за игнорирования основных проблем правоприменительной деятельности, в первую очередь, связанных с поддержкой судебной системы.
В результате финансового кризиса выявились недостатки отечественного рынка ценных бумаг:
· преобладающая направленность участников рынка на получение спекулятивного дохода и отсутствие интереса к долгосрочным вложениям;
· недостаточная заинтересованность эмитентов в выходе на открытый рынок капиталов, стремление удерживать крупные пакеты акций в собственности эмитентов, непонимание возможностей рынка по мобилизации капиталов;
· неотработанность системы взаимодействия органов государственного регулирования фондового рынка, отсутствие системы антикризисного регулирования рынка; неспособность государства оперативно и результативно воздействовать на текущие процессы; постоянно присутствующий конфликт интересов государственных органов, регулирующих рынок ценных бумаг;
· наличие больших пробелов и противоречий в нормативно-правовой базе фондового рынка; слабый контроль за выполнением уже имеющихся законодательных актов и Постановлений Правительства Российской Федерации по вопросам регулирования рынка ценных бумаг;
· слабая вовлеченность в работу на рынке ценных бумаг отечественных индивидуальных инвесторов.
Для создания эффективных механизмов рынка ценных бумаг, обеспечивающих переток инвестиций в реальный сектор экономики, необходим комплекс мер нормативно-законодательного, организационного, экономического, политического, социально-психологического характера, направленный на создание динамично развивающейся устойчивой системы функционирования российского фондового рынка (рисунок 8).
Прежде всего необходимо повышение мотивации вложений инвесторов в ценные бумаги.
Необходима Государственная Программа действий по выводу предприятий - эмитентов России на фондовый рынок. Эта Программа должна затрагивать практически весь спектр проблем, связанных с функционированием фондового рынка.
Важным элементом данной Программы должна стать задача разработки индивидуальных программ (бизнес-планов) по выводу предприятий-эмитентов на фондовый рынок; выработки индивидуальных предложений по дальнейшей корпоративной политике предприятия, включая предложения по реструктуризации, санации и в необходимых случаях – банкротству.
В целях активизации инвестиционных процессов на фондовом рынке в Программе было бы целесообразно предусмотреть поручение Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (ФКЦБ) при участии профессиональных участников фондового рынка, начиная с января 2000 г., ежемесячно выводить на организованный рынок ценных бумаг не менее30-35 российских эмитентов, в том числе под инвестиционные проекты и программы реструктуризации. Основой для выбора этих предприятий может стать ежегодно составляемый Российским союзом промышленников и предпринимателей совместно с Экспертным институтом и Московской межбанковской валютной биржей список “1000 лучший предприятий России”.
