Введение
В настоящее время проблема оценки стоимости компаний остаётся наиболее актуальной в сфере корпоративных финансов. Оценка стоимости предприятия является неотъемлемой процедурой при обмене ценными б...
ВведениеПрактическая деятельность подтверждает особую эффективность применения метода реальных опционов при оценке добывающих и убыточных компаний, а также в случае слияний и поглощений. В этих случаях да...
ВведениеВо второй главе изложен математический аппарат финансового рынка, применяемый в оценке реальных опционов. В третьей главе фактически дано определение стоимости компании и оценка инвестиционных про...
Классические подходы и методы оценкиОценка стоимости компании является одним из основных аспектов финансового анализа. Оценка стоимости – это «совокупность действий, направленных на вынесение мотивированного суждения о стоимости объ...
Классические подходы и методы оценки 2Метод накопления активов - один из методов подхода на основе активов - является косвенным способом определения рыночной стоимости объекта оценки по стоимости замещения активов1. При использовании...
Классические подходы и методы оценки 3Оценка методом чистых активов определяет стоимость компании как разность между стоимостью активов, которыми компания располагает и стоимостью обязательств этой компании. Для применения этого метод...
Классические подходы и методы оценки 4Например, могут существовать две различные угольные компании, использующие схожие технологии и имеющие одинаковую структуру активов, однако обладающие принципиально различными стоимостями в силу т...
Классические подходы и методы оценки 5Это единственный метод, принимающий во внимание все эти три фактора. Данный метод требует проведения анализа доходов, расходов, капитальных вложений, структуры капитала и остаточной стоимости акти...
Классические подходы и методы оценки 6Остаточная стоимость может быть определена на основе нескольких методов, в том числе с помощью мультипликаторов типа цена компании к выручке, цена компании к денежному потоку, расчетов ежегодных д...
Классические подходы и методы оценки 7Коэффициент капитализации используется применительно к некоторому отдельно взятому денежному потоку (или прибыли), например, денежному потоку (или прибыли) за прошлый год, с целью определения стои...
Классические подходы и методы оценки 8N – горизонт расчета, количество периодов, за которые мы рассматриваем проект, обычно выбирается не превышающим срока жизни проекта где 0 V - стоимость бизнеса на момент расчета, i FCFE - денежный...
Классические подходы и методы оценки 9где WACC – средневзвешенная стоимость капитала (Weighted Average Capital Cost), – доля акционерного и долгового капитала в структуре финансирования соответственно, – стоимость (требуемая доходност...
Классические подходы и методы оценки 10Метод компании-аналога широко распространен среди западных аналитиков и заключается в сравнении показателей оцениваемой компании с показателями или коэффициентами схожих компаний в аналогичной отр...
Классические подходы и методы оценки 11быть скорректирована в зависимости от других факторов, например, скидки на неконтрольный характер оцениваемого пакета акций, надбавки за владение контрольным пакетом акций, фактора риска по инвест...
Место метода реальных опционов в системе подходов и методов оценкиВ 1980-х гг. ХХ века к методам трёх подходов оценки стоимости бизнеса прибавился метод реальных опционов. За короткое время он, помогая решать ранее неразрешимые проблемы, нашёл широкое применение...
Место метода реальных опционов в системе подходов и методов оценки 2потоков приведёт к выводу о бесперспективности его разработки. И такой результат зачастую противоречит практике. Но активный владелец месторождения может произвести доразведку запасов или просто т...
Место метода реальных опционов в системе подходов и методов оценки 3в которые вынуждены быть пассивными. Ведь имея только ожидания, подобные инвесторы не располагают никакими средствами, чтобы улучшить процентную ставку или дивиденды, которые они получают. С появл...
Место метода реальных опционов в системе подходов и методов оценки 4дают шанс повысить благосостояние акционеров, таким образом, повышая эффективность проекта. Т.е. в методе реальных опционов риск является фактором, способствующим росту ценности проекта, поскольку...
Место метода реальных опционов в системе подходов и методов оценки 5заложенная изначально в «классическом» варианте исчисления стоимости чистых активов: теперь из рыночной стоимости активов будет вычитаться не номинальная стоимость обязательств, а реальная, котора...
Место метода реальных опционов в системе подходов и методов оценки 6убыточным. С другой стороны, принимая во внимание, что цены на нефть на мировом рынке подвержены серьёзным колебаниям, несложно предположить, что через год или два они резко вырастут и разработка...
Место метода реальных опционов в системе подходов и методов оценки 7Таким образом, можно отметить следующие недостатки традиционных методов оценки в инвестиционном анализе: Высокая рыночная неопределённость ведёт к стохастическим денежным потокам; Рыночные, внутре...
Место метода реальных опционов в системе подходов и методов оценки 8условиях вариационного риска1 и стоят тем больше, чем выше этот риск. В реальных же опционах присутствует влияние невариацонного риска2: риск остановки, прерывания бизнеса. Таким образом, не всегд...
Место метода реальных опционов в системе подходов и методов оценки 9являющиеся собственно реальными опционами. Это относится и к опционам на развитие, и к опционам на отсрочку, и к опционам на выход из проекта. Применение реальных опционов не всегда благотворно де...
Место метода реальных опционов в системе подходов и методов оценки 10Рассчитаем NPV, используя стандартный подход: Получается, что чистая приведённая стоимость проекта меньше 0, и логично было бы отказаться от проекта. Но предположим теперь, что уже через год стане...
Место метода реальных опционов в системе подходов и методов оценки 11Применительно к инвестиционному проекту реальные опционы уместны в том случае, если инициаторы проекта и инвесторы в большей степени нацелены на прирост капитала, чем на его сохранение. Нецелесооб...
Виды реальных опционовИсторически термин «реальные опционы» возник после того, как была разработана методология применения теории Блэка-Шольца к реальным активам. Но до сих пор не существует чёткого определения, что же...
Виды реальных опционов 2опцион, «скрытый» в балансе, а не торгуемый на бирже. Во-вторых, реальный опцион – это право, а не обязательство (по аналогии с финансовыми опционами) принятия инициаторами проекта или собственник...
Реальные опционы на стороне активовРеальные опционы на стороне активов. 1. Опцион на сокращение и на выход из бизнеса (проекта) В случае, если ситуация развивается по нежелательному сценарию, и проект терпит убытки, возможно единич...
Опционы на развитие2. Опционы на развитие. Другой вариант для менеджмента улучшить характеристики проекта – это способность увеличить отдачу от него в случае благоприятного стечения обстоятельств. Например, менеджер...
Разновидности реального опциона CALL на развитиеРазновидности реального опциона CALL на развитие. Возможность наращивания бизнеса. Помимо возможности нарастить производственную мощность на действующем объекте, к этому классу реальных CALL-опцио...
Виды реальных опционов 2испытаний компания может вложить деньги в производство нового продукта или услуги. А если результаты окажутся неудачными, это приведёт к потере вложений в исследования (т.е. к потере премии за это...
Опционы на тиражирование опыта3. Опционы на тиражирование опыта. Данный опцион близок по сути и по содержанию к опциону на развитие проекта. Это также реальный CALL-опцион, который отражает стратегические возможности развития...
Опционы на переключение и временную остановку бизнеса4. Опционы на переключение и временную остановку бизнеса. Во-первых, возможно переключение на другую технологию. Например, получение электроэнергии в отдалённом посёлке может происходить с помощью...
Комплексный опцион5. Комплексный опцион. Комплексный опцион – это результат действия нескольких опционов в инвестиционном проекте. Обычно термин «комплексный» применяют для обозначения совместного воздействия неско...
Опцион на отсрочку начала проекта6. Опцион на отсрочку начала проекта. Проект со всеми его опционами может начаться раньше или позднее. Если решение надо принимать немедленно, у инициатора нет времени на то, чтобы собрать необход...
Реальный опцион на стадийность осуществления проекта7. Реальный опцион на стадийность осуществления проекта. Последовательная цепочка опционов на финансовом рынке – аналог инвестиционного проекта, состоящего из нескольких стадий. Каждая предыдущая...
Реальные опционы на стороне обязательств и собственного капиталаРеальные опционы на стороне обязательств и собственного капитала. Весь бизнес в целом с позиции его инициатора можно рассматривать как реальный опцион. Этот подход часто используется при оценке не...
Реальные опционы на стороне обязательств и собственного капитала 2ликвидационной стоимости, не превышает размер предоставленного для осуществления проекта кредита или займа. Т.е. если сделка удаётся, инициаторы приобретают целевую компанию и рассчитываются по пр...
Методика оценки стоимости реальных опционов2.1. Главные принципы оценки реальных опционов Все способы оценки опционов основываются на том, что существуют некие переломные точки, в которых владелец решает – исполнять его или нет. Ещё до это...
Главные принципы оценки реальных опционов 2как раз выявление переломных точек, которые предполагают наличие двух вариантов развития инвестиционного проекта. Это происходит следующим образом. Компания определяет знаковые события, наступлени...
Модели оценки реальных опционовДля оценки стоимости реальных опционов используются три основных метода: 1. модель оценки стоимости опционов Блэка-Шольца 2. биномиальная модель 3. модель Кокса-Росса-Рубинштейна Кроме того, сущес...
Модель оценки стоимости опционов Блэка-Шольца 1Модель оценки стоимости опционов Блэка-Шольца1 Ограничения модели: оцениваемый актив должен быть ликвидным (необходимо наличие рынка для оцениваемого актива). изменчивость цены актива остаётся оди...
Модель оценки стоимости опционов Блэка-Шольца 2EX - номинальная стоимость долга или приведённая стоимость инвестиций на осуществление проекта или ликвидационной стоимости при отказе от проекта. t - дюрация (продолжительность) долга. Т.е. вслед...
Модель оценки стоимости опционов Блэка-Шольца 3Подставив исходные данные в формулу Блэка-Шольца, получим: Следовательно, стоимость опциона составит: При этом, если посмотреть на исходные данные, то можно заметить, что на дату оценки стоимость...
Модель оценки стоимости опционов Блэка-Шольца 4Из анализа формулы Блэка-Шольца следует, что цена реального опциона тем выше, чем: выше приведенная стоимость денежных потоков; ниже затраты на осуществление проекта; больше времени до истечения с...
Биномиальная модельБиномиальная модель. Техника построения данной модели сложнее предыдущей, но тем не менее позволяет учесть все дополнительные факторы и сценарии развития проекта и получить боле точные результаты...
Биномиальная модель 2После моделирования движения цены рассматриваемого актива формируется репликативный портфель. Целью его создания является использование комбинации безрискового актива и рассматриваемого актива для...
Биномиальная модель 3В случае многопериодного биномиального процесса оценка опциона происходит итеративно. Она начинается с последнего периода и движется к началу дерева. На каждом временном отрезке создаются репликац...
Биномиальная модель 4Вероятность относительного роста (П), исходя из предположений о нейтральном отношении к риску, можно рассчитать как: П = [(1+r)-d]/u-d/ Соответственно вероятность снижения стоимости проекта будет...
Практические аспекты применения метода реальных опционов в современных условиях3.1. Оценка патентных продуктов как опционов. Патент является активом, который не генерирует денежные потоки постоянно, и этих потоков не ожидается в ближайшем будущем. Но тем не менее это актив,...
Оценка патентных продуктов как опционов 2безрисковая ставка эквивалент дивидендной доходности. Предположим, что фирма имеет патентные права на 20 лет на производство, требующее первоначальных инвестиций в размере $ 2,0 млрд. и что они им...
Оценка патентных продуктов как опционов 3Основываясь на этих данных, модель Блэка-Шольца обеспечивает следующие значения для CALL-опциона: Тогда получаем: Стоимость CALL-опциона равна: Данный пример показывает, что хотя данный продукт им...
Оценка акций (собственного капитала) как опциона.Собственный капитал фирмы является остаточным требованием. Держатели акций (обыкновенных) предъявляют свои требования на все денежные потоки, оставшиеся после удовлетворения требований кредиторов...
Оценка акций (собственного капитала) как опциона 2временной премии (т.е. возможности того, что за оставшееся до истечения срока жизни опциона время стоимость базового актива может возрасти выше цены исполнения), собственный капитал будет иметь ст...
Оценка акций (собственного капитала) как опциона 3предприятия за последние 3 года. Предполагается, что состояние предприятия можно улучшить путём проведения определённых мероприятий по финансовому оздоровлению комбината, в результате которых ликв...
Оценка акций (собственного капитала) как опциона 4Ценность активов: Предположим, что рыночная стоимость долга равна балансовой. Тогда полученную величину ценности активов необходимо уменьшить на величину долга. Тогда собственный капитал предприят...
Оценка предприятия методом DTAОценка предприятия методом DTA. На самом деле расплата с кредитором в полном объёме наступит только в случае реализации оптимистического сценария. В этом случае: Стоимость предприятия Собственный...
Оценка предприятия методом DTA на основе риск-нейтрального подходаОценка предприятия методом DTA на основе риск-нейтрального подхода. Отличие от обычного метода DTA заключается в том, что в качестве вероятностей используются не объективные, а риск-нейтральные оц...
Модель Кокса-Росса-РубинштейнаОценка предприятия методом DTA по риск-нейтральному подходу (репликативный портфель) – модель Кокса-Росса-Рубинштейна. Cуществует и другая возможность применения риск-нейтрального подхода – воспол...
Опционная оценка фирм, связанных с разработкой природных ресурсов.Фирмы, связанные с инвестициями в разработку и добычу природных ресурсов (рудники, нефтяные резервы и т.п.), обычно оцениваются с применением методик дисконтированных денежных потоков. Использован...
Опционная оценка фирм, связанных с разработкой природных ресурсов 2между стоимостью извлекаемого актива и стоимостью развития составляет прибыль владельца ресурса. Допустим, что: X – стоимость развития. V – оценочная стоимость ресурса. Тогда потенциальные выплаты...
Опционная оценка фирм, связанных с разработкой природных ресурсов 3год проект принесет ожидаемую стоимость будущих денежных потоков, равную $180 млн., при условии, что улучшится технология обогащения или вырастет рынок на добываемое сырье ( 180 = + V ). Либо прое...
Расчет при отсутствии стратегической гибкостиРасчет при отсутствии стратегической гибкости Сначала необходимо найти дублирующий актив, примером которого могут быть акции существующего сопоставимого горнодобывающего предприятия ( S ), свободн...
Расчет при отсутствии стратегической гибкости 2Риск-нейтральность означает, что ожидаемая доходность акций относительно новой меры совпадает с доходностью по безрисковому активу: Будем теперь предполагать, что распределение будущих потоков от...
Расчет при наличии опциона на отсрочкуРасчет при наличии опциона на отсрочку Пусть теперь компания обладает лицензией, дающей ей эксклюзивное право на реализацию проекта в течение года (например, на разработку месторождения). Очевидно...
Расчет при наличии опциона на отсрочку 2Премия опциона = Расширенный NPV – Пассивный NPV = 25,07 – (–4) = 29,07 Сравнение со стандартным DCF Основываясь на методе DCF, стоимость опциона можно было бы подсчитать, как и прежде, применяя д...
Расчет при наличии опциона на расширениеРасчет при наличии опциона на расширение Опцион на расширение представляет собой замечательный пример того, как заложенная в проект стратегическая гибкость может повысить стоимость проекта. Рассмо...
Расчет при наличии опциона на сокращение и инвестирование по этапамРасчет при наличии опциона на сокращение и инвестирование по этапам По аналогии с опционом на расширение, важное значение для придания стратегической гибкости компании может иметь опцион на сокращ...
Расчет при наличии опциона на сокращение и инвестирование по этапам 2исходных данных проект все равно должен быть отвергнут, несмотря на положительный вклад заложенного в него опциона. Опцион на сокращение, как и опцион на расширение, может быть особенно полезен в...
Расчет при наличии опциона на временное приостановление деятельностиРасчет при наличии опциона на временное приостановление деятельности В отличие от традиционного DCF, который заключает в себе предположение о непрерывной деятельности, в реальной жизни могут возни...
Расчет при наличии опциона на отказ или переключениеРасчет при наличии опциона на отказ или переключение Помимо возможности приостановить определенный проект на некоторое время, компания также может принять решение об отказе от его дальнейшей реали...
Опцион как результат слияния двух нефтяных компаний.Планируется слияние двух нефтяных компаний: «Файеройл» и ОАО «Югнефтегаз». Расчётные денежные потоки от активов по объединённой компании представлены следующим образом:...
Опцион как результат слияния двух нефтяных компаний 2Средневзвешенная стоимость капитала 17%. Безрисковая ставка 8% Стандартной отклонение доходности (риск) 65%. Для начала рассчитаем приведённую стоимость денежных потоков вновь образуемой компании,...
Оценка lbo с применением реальных опционов.Менеджмент нефтяной компании планирует выкупить её акции, получив таким образом 100%-ный контроль над данным предприятием. Доходность, которую хотел бы получить предыдущий хозяин предприятия от да...
Оценка lbo с применением реальных опционов 2Это цена 100%-ного пакета акций. Менеджеры берут кредит на следующую сумму: Соответственно, они финансируют сделку за счёт собственного капитала: Осуществляя такую сделку, менеджеры получат реальн...
Оценка lbo с применением реальных опционов 3В умеренно-пессимистическом сценарии все активы компании уйдут на погашение её долгов и менеджеры не получат ничего. Таким образом, мы опять получим бинарное дерево опциона: Ценность этого опциона...
Определение стоимости капитала для мезонинных форм финансирования с помощью реальных опционов.Практика последнего времени показывает, что право конверсии, т.е. премия за этот опцион, как правило, переоценивается рынком, что делает выпуск таких облигаций выгодным для эмитента. Кроме этого,...
Определение стоимости капитала для мезонинных форм финансирования с помощью реальных опционов 2Необходимо определить: 1. какова ценность права конверсии в расчёте на одну облигацию и в целом по всему выпуску облигаций, если безрисковая ставка равна 7% годовых. 2. какова истинная стоимость к...
Определение стоимости капитала для мезонинных форм финансирования с помощью реальных опционов 3Построим дерево событий: Так, в 1-й год акция может подняться до 8 евро*1,2=9,6 евро (с риск- нейтральной вероятностью 0,65) или упасть до 8 евро*0,833=6,7 евро (с вероятностью 0,35)....
Определение стоимости капитала для мезонинных форм финансирования с помощью реальных опционов 4Если в 1-й год она поднимется, до 9,6 евро, то в следующий год она опять может с теми же вероятностями продолжить рост до 9,6 евро*1,2=11,52 евро или снова опуститься до 9,6 евро*0,833=8 евро. Есл...
Определение стоимости капитала для мезонинных форм финансирования с помощью реальных опционов 5Таким образом, только в одном случае будет выгодно исполнить опцион на конверсию: при этом исходе выгода будет равна 29 евро на облигацию, а вероятность этого события – 0,275. Ценность права конве...
Определение стоимости капитала для мезонинных форм финансирования с помощью реальных опционов 6имеет такую же стоимость капитала, как обыкновенная облигация той же компании с такими же условиям выпуска, но без опциона на конверсию. Такая обыкновенная облигация стоила бы не 100 евро, а 100-6...
ЗаключениеКак уже отмечалось выше, оценка стоимости бизнеса занимает значительное место в спектре услуг, предоставляемых большинством финансовых институтов. До недавнего времени, в практике оценки использов...
Заключение 2опционов не является заменой традиционных подходов и методов оценки стоимости инвестиционных проектов и компаний. Можно сказать, что он представляет собой дополнение, дающее возможность учитывать...
Заключение 3перспективы конкретного предприятия или проекта, поскольку обобщающие методы не работают корректно. Во-вторых, большинство проектов, осуществляемых в российских условиях, содержат в себе относител...
Заключение 4реальные опционы – это метод XXI века. А компании, которые первыми его применят в своей отрасли, обеспечат себе конкурентные преимущества в будущем. Дальнейшими шагами в исследовании возможностей...
Список используемой литературыНормативные акты 1. Налоговый Кодекс Российской Федерации (часть вторая) от 19.07.2000 (с изменениями от 30.12.2004). 2. Стандарт Российского общества оценщиков СТО РОО 23-01-96 «Оценка минерально...
Список используемой литературы 28. Крушвиц Л. Финансирование и инвестиции. – СПб.: Питер, 2002. 9. Лимитовский М.А. Инвестиционные проекты и реальные опционы на развивающихся рынках. М.: Дело, 2004. 10. Майерс С. Финансовая теор...
Список используемой литературы 36. Гащин Л. Некоторые особенности определения рыночной стоимости привилегированных акций доходным подходом. // Рынок ценных бумаг, 2003, № 4. 7. Дорофеев Е.А. Облигации с переменным купоном: принц...
Список используемой литературы 417. Карпин И.Г. Чуть ирреальные опционы. // Секрет фирмы, 2005, №2. 18. Лашхия В.Ю. Определение деловой репутации компании методом опционов. // Финансовая газета, 2004, № 3. 19. Лашхия В.Ю. Примен...
Приложение 1Приложения...
Приложение 2Приложения 2...
Приложение 3Приложения 3...
Приложение 4Приложение 5
