Собственники продают принадлежащие им акции.


Таким образом, ни один Совет Директоров не может гарантировать эффективность корпоративного управления. Поэтому необходимы наличие и других механизмов корпоративного управления. Такими является внешние механизмы контроля.
Одним из основных внешних механизмов контроля является контроль со стороны финансового рынка.
Важная роль финансового рынка в системе корпоративного управления объясняется высокой положительной корреляционной связью между эффективностью менеджмента корпорации и ценой ее акций51. В пользу этого факта свидетельствуют эмпирические исследования рациональности рынка Р. Мертона52. Благодаря этому акционер, не имеющий возможности непосредственно оценить работу менеджеров, имеет возможность судить об эффективности управлении корпорации по изменениям курса акций корпорации относительно акций других корпораций этой отрасли или же относительно фондового рынка в целом.
Отрицательное изменение свидетельствует акционеру о неэффективности деятельности менеджмента корпораций.
В этом случае возможны два варианта воздействия собственников на ход событий:

  1. Совет директоров по решению Совета акционеров увольняет менеджеров корпорации.

В этом случае собственники остаются членами корпорациями.
Однако исследования выявили, что смещение генерального директора при падении цен на акции происходит лишь в том случае, если это падение очень велико. Так, результаты исследования свидетельствуют о том, что в тех компаниях, где был уволен генеральный директор, средняя доходность акций за период от трех до одного года до отставки была ниже нормальной на 21 процент.
2.Собственники продают принадлежащие им акции.
Массовый уход акционеров корпорации приводит к снижению цены её акций и, как следствие, к поглощению корпорации другой компанией. Зависимость вероятности поглощения компании от изменения цены её акции установлены в исследованиях Ф.Бергера и Е.Офека и К. Мартина и Дж. Макконнелла.
И так, как заниженная цена акции корпорации по сравнению с возможной объясняется неэффективностью управления корпорацией, то, чтобы извлечь экономическую выгоду от поглощения корпорации, приобретатель меняет менеджмент корпорации. Это зависимость подтвердилась в исследованиях К. Мартина и Дж. Макконнелла.
Таким образом, происходит как смена собственников, так и менеджмента корпорации.
Традиционно различают два вида сделок рынка корпоративного контроля это слияние и поглощение.
Оба понятия достаточно емкие и существуют различные точки зрения на вопрос о том, к какому виду сделки можно отнести ту или иную операцию.
Один вариант разграничения операций слияния и поглощения заключается в том, что под слиянием понимается финансовая сделка, приводящая к объединению двух или более корпораций в одну, с конвертацией или без конвертации акций сливающихся компаний, с сохранением состава собственников и их прав. А под поглощением понимается покупка контрольного пакета акций корпорацией-покупателем корпорации цели.
В другом понимании53 под слиянием подразумевается контракт, заключаемый между группами менеджмента корпорации цели и корпорации покупателя по поводу продажи первой. Другими словами, под слиянием понимается дружественное поглощение. Под поглощением же понимается контракт между менеджментом корпорации и акционерами корпорации цели по поводу выкупа акций корпорации цели.

По терминологии же первого варианта это называется жестким поглощением.
Различие между жестким и дружественным поглощением (или поглощением и слиянием по терминам первого варианта) заключается в том, что при дружественном поглощении менеджмент корпорации принимает решения по одобрению или отклонению предложения о продаже, а при жестком поглощении такое решение принимают сами акционеры.
По нашему мнению, цели контроля над менеджментом корпорации служит операция по жесткому поглощению (или поглощению по второму варианту терминологии). В этом случае, корпорация покупатель делает тендерное предложение собственникам корпорации-цели на покупку акции последней.
Существуют различные виды тендерных предложений (1.3.4).








1.3.4. Виды тендерных предложений.


Условное тендерное предложения корпорации покупателя вступает в силу тогда, когда на рынке можно выкупить точно определенное количество акций. Безусловное тендерное предложение не зависит от количества акций доступных покупателю. В свою очередь ограниченное тендерное предложение предполагает максимально выкупаемое количество акций, в то время, когда в неограниченном тендерном предложении такое ограничение отсутствует. Безусловное неограниченное тендерное предложение получило название «что-нибудь или вce» ( “any or all” offer) .
Как утверждает К. Мейер54, многие считают жесткое поглощение единственным механизмом, способным обеспечить деятельность менеджмента в интересах акционеров.
Приверженцы этого мнения полагают, что собственники вместо того, чтобы активно участвовать в надзоре за менеджментом корпорации, возлагают это на корпорации, потенциально являющихся корпорациями- покупателями. Таким образом, даже при отсутствии надзора за деятельностью менеджмента корпорации последний будет вынужден, чтобы не стать привлекательной целью поглощения, добиваться максимально высокой курсовой цены акций и тем самым действовать в интересах собственников.
Наиболее эффективен механизм жесткого поглощения, по мнению Мейера55, там, где менее эффективен Совет Директоров. А именно тогда, как было сказано выше, когда отсутствуют внутренние стимулы к проведению слияний и поглощений, вызванных рациональной необходимостью. Это подтверждает тот факт, что поглощению в большей мере подтверждены конгломератные компании.

Возникает вопрос: является ли контроль со стороны финансового рынка панацеей от всех бед корпоративного управления?
При всем желании ответить положительно экономическая жизнь наглядно демонстрирует недостатки этого механизма:
во-первых, стремление поддержать высокий уровень курсовой стоимости акций корпораций побуждает менеджмент проводить в жизнь лишь краткосрочные проекты, избегая долгосрочных, которые могут привести к временному снижению курса акций.
во-вторых, огромный по набору инструментов механизм противостояния менеджеров корпораций поглощению позволяют им (менеджерам) препятствовать процессу поглощения.
Это позволяет менеджменту поглощаемой корпорации извлекать дополнительную прибыль от поглощения. Это так называемые «золотые парашюты, выплачиваемые в случае поглощения. Чаще всего плательщиками выходного пособия являются корпорации покупатели. Однако нередки случаи, когда сами акционеры корпорации цели выплачивают выходные пособия, чтобы менеджмент корпорации цели не препятствовал процессу поглощения.

Например, акционеры фирмы Revlon предложили президенту компании 35 млн. долл.56.
Таким образом, контроль со стороны финансового рынка это, в чем соглашаются многие экономисты, эффективный элемент внешнего механизма корпоративного управления при хорошо развитом фондовом рынке.
Одним из необходимых условий осуществления смены менеджмента корпорации путем поглощения является наличие значительных финансовых средств корпорации покупателя.
Обойти данное условие позволяет получение заинтересованной стороной в смене менеджмента корпорации доверенностей на голосование по обычным акциям акционеров корпорации.
В случае получения необходимого количества доверенностей заинтересованная сторона осуществляет смену менеджмента корпорации.
Следовательно, менеджмент корпорации вынужден проявлять все усилия для того, чтобы именно ему было доверено голосовать по акциям акционеров, а не стороне, заинтересованной в смене менеджеров. Эти усилия заключаются в наиболее полном обеспечении интересов акционеров.
При том, что в данном случае у менеджмента корпорации нет такого разнообразия инструментов противодействия получению доверенности, как в случае с жестким поглощением (лучшим из инструментов является наиболее эффективная работа в интересах акционеров), все - таки остается загадкой, насколько совпадают интересы акционеров с интересами нового менеджмента корпорации, и в какую сторону изменится качество управления корпораций (какие цели преследует заинтересованная сторона?).
Сам факт того, что захватчики тратят значительные средства на получение доверенностей для установления контроля над корпорацией, свидетельствует о том, что контроль имеет цену57. В США выдача доверенности на голосование равнозначна самому голосованию, поэтому акционер должен быть проинформирован по всем вопросам, включенным в повестку собрания, а это требует значительных средств. Если менеджеры корпорации используют для этого средства самой корпорации, то захватчики оплачивают сами.
ДО 60-х годов голосование по доверенности являлось основным инструментом недружественного захвата контроля над корпорацией. В 1954 году, по мнению Чирковой58, на смену голосованию по доверенности пришли тендерные предложения на покупку акций. Это было вызвано тем, что значительно возросли издержки при получении доверенностей в США, а с 1964 года, согласно ужесточившимся требованиям ФКЦБ США, еще повысилась вероятность того, что действия сборщиков подписей будут оспорены в суде.



Содержание раздела